一文搞清楚哪些因素正加强加密市场信心？要应对哪些宏观风险？

美国数字资产政策的转向，正在悄悄改变整个行业的底气。最直接的体现就是，机构投资者的信心回来了——三月份，并购活动、稳定币布局和资产代币化领域的投资，都明显活跃了起来。

不过，有趣的是，尽管行业基本面向好，加密货币的整体估值却在小幅下滑，年初至今仍处于低位。这背后其实揭示了一个关键问题：即便加密是一种独特的另类资产，它的价格依然逃不开宏观大环境和投资者风险偏好的影响。

展望未来，关税走向和其他政府政策仍然充满不确定性。经济前景的疲软已经被市场部分定价，我们预计不会出现政府大幅削减开支、全面贸易战或者经济衰退的极端情况。因此，从基本面来看，加密市场的前景依然是值得关注的。

对于那些之前尚未涉足加密货币的投资者来说，2025年初以来的这波估值回调，或许正是一个值得认真考虑的长期建仓窗口。

信心正在重建：机构在“用脚投票”

虽然三月的价格走势平淡无奇，但水面下的机构动作却暗流涌动，揭示了数字资产行业正在发生的深刻转变。

Kraken以15亿美元收购了期货平台NinjaTrader，创下了加密货币领域最大的并购纪录，这将使其能够在美国及海外市场提供合规的加密期货与衍生品。紧接着，彭博社爆料Coinbase正在就收购衍生品巨头Deribit进行深入谈判，这桩交易的规模可能更大。与此同时，风险投资也没闲着，红杉等机构向TON基金会注资4亿美元，阿布扎比主权基金MGX更是向币安砸下20亿美元。根据Messari的数据统计，过去两个季度加密行业的融资总额已攀升至约100亿美元，而此前两个季度仅为35亿美元（如图2所示）。

图 2：美国大选以来筹款活动增多

据报道，富达和特朗普旗下的世界自由金融都计划推出自己的稳定币。支付巨头Stripe收购了稳定币基础设施公司Bridge，PayPal在2023年推出的稳定币PYUSD市值已达7.25亿美元，而Revolut也传出了推出稳定币的计划。这一切都预示着，稳定币正在成为下一个兵家必争之地。

图 3：国会可能很快会通过稳定币立法

根据RWA.xyz的数据，3月份代币化资产（不含稳定币）的总规模已飙升至创纪录的195亿美元。这主要归功于贝莱德的代币化国债产品BUILD，其市值已接近20亿美元（如图4所示）。代币化资产的膨胀，正在催生对“机构级DeFi”的需求。Coinbase和Securitize等公司纷纷出手，推出了面向合规参与者的去中心化交易所或区块链，Ethena等项目也参与其中，整个生态正在快速成型。

图 4：代币化资产创历史新高

开创这种先河的Strategy（原MicroStrategy）在3月又买了2.9万个比特币，自去年11月宣布新计划以来，已累计囤积了27.5万个比特币。如今的矿工们也不仅仅满足于挖矿，像MARA这样的“屯币大户”还在公开市场上持续买入。值得一提的是，连游戏驿站GameStop也宣布将比特币纳为国库储备资产，这无疑是一个极具标志性的事件。

3月6日签署的行政命令明确指出，将把比特币视为具有战略重要性的储备资产，且“不得出售”。这一决定的意义远不止于买不买币——它向全球其他国家发出了一个信号：如果你不想落后，就得重新审视对加密行业的政策。这其中最值得关注的就是中国。尽管目前中国的政策严控加密活动，但最高法院近期对加密法律问题的讨论，或许暗示了监管思路正在发生微妙的转变。一旦中国放松限制，那对比特币全球采用的推动将是核弹级的。

宏观风险的阴影：理论和现实的距离

必须承认，尽管上述利好层出不穷，加密市场今年以来的估值还是跌了约30%。这说明，加密资产的走势最终还是很难完全脱离宏观经济的引力。

近期的波动，很大程度上源于美国自身政策的不确定性。移民限制、政府开支削减和关税等政策组合拳，虽然长期看可能利好经济，但在短期内却对增长预期造成了打击。经济学家下调了GDP预测，上市公司下调了盈利指引，全球股市因此出现回调，比特币等风险资产自然也难以独善其身（如图5所示）。

图 5：2025 年第一季度比特币随股票下跌

不过，有一点值得留意：市场已经进行了相当程度的重新定价。比如，“七大科技股”的市值自去年12月高点以来已经蒸发了超过3万亿美元，这个数字甚至比整个加密市场的市值还高。所以，关税对增长的负面拖累，可能已经被部分消化了。

同样，政府效率部门削减开支的短期风险可能也被夸大了。截至目前，并没有证据显示美国政府的总支出在减少。所以，虽然未来的政策路径依然不明朗，但市场的悲观情绪或许已经走到了尽头。

图 6：到目前为止，几乎没有证据表明政府支出减少

综合来看，Grayscale Research认为，加密市场的基本面依然看好。这既得益于行业内部的技术进步和机构入场，也得益于一个整体而言还算温和的宏观环境。如果发生由贸易战或政府大幅削减开支引发的经济衰退，加密估值当然会进一步承压。但如果政策不确定性降低，经济韧性犹存，那么考虑到近期的回调幅度和稳固的行业基本面，加密资产的估值反弹可能会相当迅猛。

对于观望的投资者来说，现在或许不是恐慌的时候，而是需要认真审视长期逻辑的时刻。

[1] 例如，在截至 2025 年 3 月 31 日的五年内，比特币的月回报率与标准普尔 500 指数的相关性为 +0.6，与美元指数的相关性为 -0.2。资料来源：彭博社、灰度投资。

[2] 来源 Kraken、Messari。

[3] 来源：彭博社、彭博社

[4] 来源：福布斯、路透社

[5] 来源：金融时报、路透社。

[6] 来源：Stripe。

[7] 来源：Artemis、CoinDesk、The Block。数据截至 2025 年 3 月 31 日。

[8] 来源：RWA.xyz。不包括图表，总额约为 100 亿美元。

[9] 来源：Coinbase、Securitize。

[10] 本段所有统计数据均来自 bitcointreasuries.net。

[11] 来源：CoinDesk。

[12] 来源：GameStop。

[13] 资料来源：白宫。

[14] 资料来源：Arkham Intelligence、CoinDesk、CoinTelegraph、Grayscale Investments。Grayscale Investments 计算出的美国政府比特币持有量为 Arkham Intelligence 所称的美国政府地址中的 198,012 比特币，减去 Bitfinex 所拥有的 94,643 比特币。数据截至 2025 年 3 月 31 日。