牛市中的以太坊:被低估的蓝筹,还是渐渐失速的巨人？

这一轮牛市走到山寨币活跃的阶段，以太坊的表现却让不少人开始犯嘀咕。从2023年底算起，ETH的上涨幅度其实不算差，但横向一对比就有点尴尬了——最大涨幅大概在170%左右，在4000美元这个关口反复试探，就是没能真正冲过去。而同期比特币涨了超过300%，SOL更是涨了超过1300%。很多人一直把以太坊当做山寨季启动的信号灯，但最近不少老牌山寨币在短时间内猛涨，ETH却明显后劲不足。

作为公链里的老大哥，以太坊现在的数据到底是被市场低估了，还是说它本来就是这个水平？老将还能不能打，值得认真看看。

链上数据一年没怎么动

从链上数据来看，PANews 观察到一个现象：以太坊最近一年不能说是在走下坡路，但确实没什么明显的增长。

日均交易笔数是最能反映活跃度的指标之一。打开以太坊近一年的日均交易笔数图，看到的是一条像心电图那样平稳但偶尔有波动的线。2023年12月8日，以太坊主网总交易量是118万笔，一年后，2024年12月8日，这个数字是122万笔，几乎没变。这期间只有2024年1月短暂冲到过196万笔，其余时间基本就在100万到130万笔之间晃悠。

Gas费的变化更能直观感受到链上活跃度的起伏。2023年底到2024年初，以太坊的Gas费还在高位，平均40 Gwei以上，最高能到100 Gwei左右。但随着Solana等新公链的崛起，图表上明显能看到以太坊Gas费在下降，尤其是7月到9月，最低时只有0.3 Gwei。最近虽然有所回升，但总体还是维持在20 Gwei以下。当初Layer2们之所以大张旗鼓，就是因为以太坊主网Gas费太贵。现在Gas费终于降下来了，但用户似乎也跑了不少。或者说，正是用户的离开，才让Gas费真正降了下来。

活跃地址数的走势也和日均交易笔数差不多。以太坊浏览器数据显示，每天活跃的以太坊地址数和ERC20地址数都没有明显增长，跟牛市启动前基本持平。

用户跑去L2，资金还留在L1

以太坊的用户到底去了哪里？从每周的链上活跃度数据看，一年前以太坊主网的活跃地址数大约占所有Layer2的50%，到现在这个比例降到了24%左右，而Layer2的活跃地址总数整体在上升。

分开看每条链的表现，2023年12月，以太坊主网还是活跃度最高的链，占比约32.48%。到了2024年12月，最活跃的链变成了Base，占比上升到50%，以太坊主网掉到第二，占19%，Arbitrum第三，占9.2%。

但在TVL（锁仓资产总量）上，以太坊主网依然是大户的首选。从链上锁定的稳定币总金额来看，以太坊主网去年12月占比约95%，现在虽然略有下滑，但仍占91%左右。而且TVL几乎是近一年来以太坊主网唯一明显上涨的数据。2023年12月，以太坊主网TVL约288亿美元，到2024年12月涨到了775亿美元左右，增长了约2.69倍，这个增速超过了ETH价格的涨幅，当然也和牛市里资产普遍升值有关。在Layer2中，Arbitrum和Base的稳定币TVL分别排第二和第三。

收入方面，以太坊主网也是整个以太坊生态里最赚钱的一条链。近一年来，以太坊主网的收入占比始终保持在80%以上，截至12月8日，这个数字是92%。Base链在今年成为生态内收入第二高的链。

以太坊的市值占比也基本稳定在98%左右，虽然链上活跃度在下降，但市值占比和TVL占比保持了高度一致。不过从整个加密市场的角度看，以太坊的市值占比确实在一年内持续下降，目前只有约13.4%。

但结合TVL的增长来看，大资金依然倾向于把资产放在以太坊主网上。对比总TVL和活跃用户数量的比值，以太坊主网每个活跃用户对应约17.87万美元，Base约3315美元，Solana约1972美元。从这个角度看，以太坊单个用户的含金量依然全网最高。

Uniswap出走可能是个更大的隐患

从各项数据看，Uniswap目前仍然是以太坊上无可争议的最大应用。在DEX活跃度方面，Uniswap V2和V3合计占以太坊主网97%以上的交易量。在以太坊的燃烧排行榜上，Uniswap也长期霸占榜首，截至12月9日，近30天内Uniswap共燃烧了6372个ETH，而以太坊转账只燃烧了4594个。

一旦Uniswap把大部分交易活动转移到它自己建的Unichain上，以太坊主网的活跃度和燃烧量可能又会下一个台阶。据福布斯报道，随着Uniswap迁移到自己的链上，以太坊网络上的验证者每年可能损失约4亿到5亿美元的收入。但比经济损失更严重的是，这会威胁到以太坊作为通缩货币的核心叙事。Uniswap的通用路由器是消耗Gas费的第一大户，占以太坊Gas费的14.5%，相当于销毁了价值16亿美元的ETH。

把上面这些数据汇总一下，能看出几个特点。以太坊主网近一年的链上活跃度没增长，在整个以太坊生态里的占比也在下降。这说明新用户基本都去了其他Layer2或者别的公链（比如Solana、Sui、Aptos这些新兴公链在这些数据上一直保持高速增长）。

所以回到最初的问题：以太坊的基本面是不是发生了根本性变化？或者ETH的价格是不是被低估了？综合来看，以太坊主网似乎正在转型成大户和主力资金沉淀的池子。即使Gas费大幅下降，在手续费和交易速度上还是没法跟Layer2或其他公链竞争。因此，以太坊主网明显不是小散户的乐园，对当下热门的Meme币等赛道，也不再具备社群人数优势。它更适合那些对交易频率要求不高、但对资产安全性要求更高的玩家。从这个角度看，以太坊主网的生态角色正在转变，流动性和安全性成了它最后的护城河。

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